企業価値向上のドライバーを探す ～稼ぐ力と成長期待をいかに押し上げるか～

企業が継続的な成長を実現するには、非財務資本を定量化するだけではなく、新たな成長の芽を生むためにステークホルダーといかにコミュニケーションを取っていくかが重要な鍵になる。エクイティスプレッド（投資指標）をプラスにする、つまりROE（自己資本利益率）8%以上にすることにより事業を拡大し、ハードルレートよりも高い収益性を上げていくことで、さらに投資ができるといったサイクルに繋がる。そして、投資をすることにより従業員が成長の機会を得て挑戦ができるようになり、新たな企業の成長の芽を生み出し、さらに収益性を上げるスプレッドを作っていくことで投資家から信任されるようになる。

「投資家から真に評価される価値創造ストーリーとは何か。そもそもステークホルダーは投資家だけではないが、例えば、長期的な投資家や株主にいかに非財務資本の価値を伝え、理解してもらうかということを中心に考えるべき。」と柳氏は語る。また社外のみならず、従業員に対して非財務の価値を説明し、自らの取り組みが企業価値につながっていること、社会的に意義深いことを意識させ、モチベーションを高めることも必要だという。さらに、「日本企業のESGは、ESGのためのESGにとどまっている。経営価値を創造するESGが必要。得てして日本企業は低いPBR、低いROEの“隠れみの”にESGを使っているのではないか。」という海外投資家の指摘を紹介する。

実際、日本の統合報告書の任意開示数は世界1位であるが、PBRやROEの値は少なくとも先進国レベルでは「最貧国」という状況にある。
柳氏が投資家に対して行ったアンケート結果¹によると、過半数が「日本企業はESG非財務資本と企業価値との関連性を証明すべき」と回答している。「15年間毎年、世界の投資家100人から200人に取ったアンケートの結果で証明されたように、長期投資家に訴求すべき点は非財務資本と企業価値の関連性である」と柳氏は語る。そして、「日本企業は単年で数字を見がちであるため、取り組みの成果が数年後に表れる“遅延浸透効果”をもとに説明ができることが大事なポイントになる」と斎藤は述べる。

「ロングターミズムが柳モデルの必須条件で、ショートターミズムはその均衡を破壊する。柳モデルでは遅延浸透効果自体が織り込まれており、5年後・10年後に企業価値を高めることを証明している。5年・10年の経営で如何に企業価値を高めるかを、エビデンスベースと相関と因果のストーリーで説明していくことが必要。」と柳氏は語る。

これはショートターミストへのアンチテーゼにもなるという。例えば、人件費・研究開発費を切ったほうが利益は上がる。あるヘッジファンドでは、人件費・研究開発費の積極投入に対して、それらを過度に削減することでEPS（1株当たり純利益）を大幅に引き上げることを提案するが、それに対して柳氏はノーを突き付けるべきだと語る。なお、人件費・研究開発費は、将来企業価値を高める『将来のための投資』と語るだけだと説得力がない。柳モデルのエーザイの事例では、人件費は5年後、研究開発費は10数年でPBRを高めることを統計学的に証明している。研究開発のパイプラインや人材の定性的な説明に加えて、アカデミックな統計エビデンスがあるため、ロングタームの投資家はそれを支持する形になる。遅延浸透効果、ロングターミズムに基づいた説明ができる。

「トップのコミットメントは大事。社外取締役ともエンゲージすることで支援を得ることになる。」と話す。柳氏がエーザイCFO当時、従業員向けに決算労使協議会において決算書の説明に加え、柳モデルとインパクト会計により雇用と従業員教育の重要性を説明したことで、組合も支持を表明するなど社員のモチベーション向上にも繋がった。「会社は人なり。最終的には社員のエンゲージメントが一番重要」と語った。

先述したように、ESGの取り組みはそれ自体が目的ではなく企業が中長期的に成長するための投資であり、5年後、10年後にいかに成長していくのかをしっかりと従業員にも説明することで、長期志向の株主に説明することが好循環を呼ぶことになる。

¹ 柳良平,『CFOポリシー〈第3版〉: 財務・非財務戦略による価値創造』, 中央経済社, 2023年.

企業のパーパスや戦う場を定め、企業価値向上のメカニズムを明らかにしたうえで、拡大再生産と競争力の二つをマネジメントし、スパイラルアップを持続的に行っていくことが企業の競争力を維持拡大するポイントとなる。（図2）

オムロンでの制御機器事業は、モノ売りからコト売りにシフトさせ、収益性も高めていく戦略に舵を切った。「コト売り」には特に主要な業界トップ企業との共同研究をしていくことが不可欠であり、同時に顧客課題の理解が必要だ。
ただ、「部品売り」をしているとなかなか顧客のことを理解できないため、客先に定期的に訪問し、営業力を強化することによって、顧客を理解する。また、モノ売りからコト売りへシフトさせるにあたり、ソフトウェアの質が一つのキーワードになるが、競争力のあるソフトウェア技術者を増やし育てていく、さらには自前主義から脱却してパートナーと連携することにより、強固なソリューションを作り出す。その結果、業界トップ企業との共同研究を増やすことができた。
日戸氏は「何を競争力の源泉にするのか、何が必要でそれをどうお金に変えていくのかというシナリオ感を明確にすることが重要。」と話す。

企業には「深層の競争力」と「表層の競争力」があるが、深層の競争力をどう構築するかが大事になるという。例えば、企業価値の中長期的な向上に貢献するとされている女性管理職比率、育児時短制度利用などについて、外見上の数字だけを追いかけているだけでは競争力には繋がらない。
「因果と相関、両方必要で、柳モデルのエーザイの事例では女性管理職比率が1割改善すると7年後に企業価値が向上することを証明しているが、それに対する研修や育児時短制度、サポートシステム、トップの考え方など、数字の裏にある業務プロセスやカルチャーを変革することにより、どのような価値を生み出したいかを考えることが大事」だと柳氏も語る。

また、投資家目線では長期投資がポイントになる。例えば特許、消費ビジネスモデルなどは参入障壁が高く、成長の源泉を持っている。また、製薬会社のパイプラインも同じであり、イノベーション・R&Dありきで非財務資本と結びついてくるが、イノベーション・R&Dの採択基準や投資額が投資家に効いてくるのだ。

「非財務と財務には連鎖がある。イノベーションの源泉は優れた商品やサービス、ビジネスモデルだが、その担い手であるガバナンス体制が機能するためには、最終的にそれらを結びつけるパーパスまで踏み込み、理念の浸透度、実際のビジネスへの落としこみも重要になる。非財務資本高度化のストーリーを描き実現することによって、競争の源泉や事業参入障壁を作れる」と柳氏。
また、日戸氏も「今後は業務プロセスの競争力・スピードを構築していくことが一つの視点になる。」と話す。変化が激しい世の中を見た時に、どう自社を変化させ、価値を創造していくのか。事業価値と社会的価値を可視化・定量化することがその解を紐解く第一歩となる。また、これらが競争力、将来への源泉に如何に繋がっていくのかを株主や従業員に伝えること、人的資本や知的資本も含めた変革への投資もポイントになるだろう。